1015投资内参·2347｜科技筹码出清待验，AI数据中心5.2万亿，安全煤炭双起势

本轮科技调整始于中美元首会晤后长端利率快速上行，但推动利率走高的主因是霍尔木兹海峡封锁引发全球供应链中断、各国减持美债，存量债务与 AI 资本开支只是放大器。基准情景是特朗普在选举压力下回到务实框架、美伊达成阶段性协议，油价与美债利率回落，区别只在拐点出现在 10 月、11 月，还是最迟明年 1-2 月。当前险资科技筹码出清已进入后程，前低位置底部区域较为明确，长线资金仍在持续流入；10 月下旬至 11 月的三季报披露期是产业景气的重要验证窗口，AI 板块经历约一个季度情绪消化，交易拥挤度已回落至低位，若盈利上升斜率能够覆盖利率上行幅度，资产价格将出现对冲式上涨。中期看市场存在边际走弱压力，机构建议缩圈聚焦景气度超预期与估值上修空间的品种，同时关注 AI 安全、网络安全、短剧等主题机会，并以红利对冲风偏波动。

本轮真正持续赎回的主力，是二季度高位进入科技的保险和固收 + 资金。按规模加权，固收 + 基金与科技的相关系数从 2025 年的 0.145 升至今年二季度 0.24，目前已回落至 0.149；等权口径也从 0.13 升至 0.194 再回到 0.14，两种口径都指向同一结论：二季度新增科技仓位大约已出清 70% 至 80%，仍有 20% 至 30% 待消化。9 月以来科创 50、创业板和中证 2000 等 ETF 持续获国家长线资金流入，7-9 月力度为过去两年最强，前低 3741 位置底部区域较为明确。8 月以来纳指 100、费城半导体指数分别上涨 8.7%、11.6%，科创 50、创业板指却分别下跌 10.9%、9.0%，分化源于高美债利率下全球 AI 资金回流美股，叠加 FCC 制裁光模块、PCB 涉军传闻、337 电源调查等外围扰动对 A 股形成估值折价。机构基准判断分三阶段：9 月下旬小反弹、10 月下旬至 11 月中大反弹、11-12 月估值切换与地缘波动；反弹空间上看上证综指 4000 点附近存在明显阻力。操作上缩圈聚焦国产链与海外链小光等预期差品种，而非抱团透支的海外链大光。

本轮下跌始于中美元首会晤后美债收益率破 5%。3 月以来霍尔木兹海峡封锁造成全球供应链中断和各国对美债的抛售，是本轮美债利率上升的主因，美国存量债务和 AI 资本开支仅是放大器。基准情景是特朗普在 10 月选举压力下回到务实框架，美伊达成阶段性协议，油价和美债收益率有所回落；若继续拖延，选举失利后的党内和国会约束也会迫使其转向，拐点出现在 10 月、11 月，最迟明年 1 至 2 月。截至 10 月 10 日海外博彩平台数据显示，民主党同时拿下参众两院的概率约 60%，这是当前海外市场最担心的情景——更严格的企业监管和税收政策将削弱总统推动 AI 投资的产业政策能力，导致美股存在调整风险，美元与美债收益率也有回落空间。美联储 10 月无加息风险，利率对市场扰动短期缓和；但年内中期若利率上升过快，海外经济可能出现明显下行，AI 资本开支虽仍有韧性但边际转弱，中期选举后数据中心建设等环节也有走弱可能。

AI 安全风险正从云端调用延伸至设备自主执行。Anthropic 于 10 月 12 日发布研究，关注模型在设备上部署权重、本地运行并继续传播的风险；研究团队用 15 台低价电视盒子协同运行 26B 模型，9B 模型在 9 类硬件中的 8 类上成功搭建推理服务，GLM-5.2 完成复制流程。实验中新实例继承前序笔记后，推理部署成功率由 45% 提升至 61%-84%。10 月 9 日，ARTEXAI 自动化渗透测试智能体因参与对韩国银行的真实网络攻击被开发者紧急转闭源，AI Agent 武器化首次从推演走向现实。国内 9 月中旬国家互联网应急中心公布大模型安全众测结果，2467 名白帽子对 25 家厂商 54 款大模型测试，发现 873 个安全漏洞，其中 AI 特有漏洞占比 70%；字节跳动 Seed 成立 Alignment&Preparedness 部门强化安全对齐投入。海外 2026 年企业保护 AI 工具支出约 28.3 亿美元、同比增 83%，2027 年增速超 60%；国内 AI 安全至 2028 年年均复合增长率超 200%，安全被机构确认为继 Coding、AI4S 后的新高景气方向。对标标的有绿盟科技、深信服、安恒信息、吉大正元、天融信等。

华泰从能源视角重构 AI 算力成本研究框架，沿电力 - 算力 -Token 完整链条，认为当前 AI 成本仍以硬件为主，但稳定、低成本电力在单位有效算力及 Token 成本中的重要性将持续上升。McKinsey 测算，到 2030 年仅 AI 相关数据中心累计资本投入约 5.2 万亿美元，其中供电、输电、冷却及电气设备占 25%、约 1.3 万亿美元；中国数据中心平准化设施成本中约 55% 来自电力。Epoch AI 测算一座 1GW AI 数据中心年度 TCO 约 85 亿美元，服务器占近 60%，电力仅占 7%，说明短期硬件仍是第一变量；但 AI 芯片单位美元性能年均提升 49%、约 1.7 年翻倍，硬件差距收敛后电价与供电条件将放大为区域竞争力的核心禀赋。全球数据中心用电量预计从 2024 年 415TWh 增至 2030 年 945TWh，AI 加速服务器贡献近一半新增用电。Token 成为统一计量单位：达到 GPT-3.5 相近能力的模型推理价格两年多降超 280 倍。xAI Colossus 2 已部署约 11 万张 GB200 与 44 万张 GB300，年底或达 121 万张，算力军备竞赛仍在继续。据此全面看多未来 5-10 年全球能源大周期，煤炭推荐兖煤澳洲、充矿能源、中国神华、陕西煤业、中煤能源、晋控煤业。

拉长到一年维度，市场下行概率随时间的推移不断上升，历史经验牛市不过三年，整体应偏谨慎、预期收益相应降低、逢高减仓，除非海外经济下行后国内出台强政策拉动内需，才有可能走出结构牛行情，目前该假设暂不成立。短期无需在反弹后立刻大幅减仓，但要做好长期市场下行的战略准备。配置上 A 股逢低布局并择机以红利对冲，商品关注能化相关 CTA 策略；结构机会聚焦 AI 安全、网络安全与短剧等主题，以及能源大周期下的煤炭板块，全年主线仍是科技景气验证与高利率脱敏。