0930｜Mikko的全球市场日志

要闻

中国

●中央财政史上首次!“房贷贴息”节前落地: 首套、120 平方米以下、150 万元以内可享

●中国央行“出手”：“降息”、加大“六张网”金融支持、扩大“再贷款额度”

●加入个人 AI Agent 大战! 豆包被曝将推个人助理产品“Spell”，4 月已内测

● 希音上市后首份中报：主动消化运费保订单，二季度净利率降至 2.1%

海外

●特朗普会晤科技巨头:AI 实名 "超级智能"，无需立法监管 "，“它远超工业革命”。美联储鲍曼:AI 对银行业机遇与风险并存，美联储敦促加强系统安全防护。Altman: 安全是首位，没有 IPO 时间表，暂缓发布 GPT-6.1 Astra 是出于高度谨慎

● 特朗普推出 AI 政府门户 America.gov，签署行政令要求各机构 90 天内整合接入，

● 美伊“信息混战”：伊朗外长押注 "周二答复"，特朗普否认制裁减免，油价徘徊百元关口下方

●美国释放最后一批战略石油储备，最多 4000 万桶，敦促欧洲跟进。阿曼杜库姆港扩容计划曝光: 储油能力或翻倍，剑指霍尔木兹替代路线。沙特修复管道，红海原油出口 "全量运行"

●10 月加息概率回落至 50%，美联储 "三把手": 年内还需加息一次，但不必急于行动。鸽派信号提振科技股，标普、道指两连跌，30 年期美债利率触及 2002 年高位，原油重挫

● OpenAI 应战 Meta: 发布个人 AI 助手 Dots，高端订阅每月 500 美元，是 Muse 高阶段的 5 倍。报道:OpenAI 拟融资至少 300 亿美元，目标估值 1.4 万亿美元。报道:OpenAI 年化经常性收入逼近 700 亿美元，甲骨文股价一度涨超 8%

● 苹果新帅 Ternus 推进内部改革：加快产品开发，精简组织架构

● Muse 需求传导至 CPU，CPU 交货期拉长至 25-30 周

● Anthropic 递交招股书：去年亏损 420 亿美元，收入增长 12 倍至 46 亿美元，风险部分警告“威胁人类生存”

今日目录

● 高盛判断核心通胀可控 实际加息仅 2 至 3 次 (1)

●美国中选若形成分裂政府将利空美元 (1)

● 花旗整理了一份中国白酒排行榜（1）

●房贷补贴只覆盖不到一半小摩劝你别急着追地产股 (1)

高盛：全球市场观点，缓解路径增多

1. 风险定价更充分，缓解路径显现。尽管利率、能源价格和 AI 仍是主要风险因素，但市场定价已向不利方向调整，使得风险收益比转向建设性一侧。能源价格上涨推高了前端利率定价，但若能源价格回落，将为债券、股票和新兴市场套息交易带来最直接的缓解。

2. 周期性动能依然强劲。尽管面临能源冲击，发达市场和新兴市场的经济增长势头出乎意料地坚韧。美国三季度 GDP 增速追踪值约为 3%，失业率显著下降。财政支出（如美国和德国）以及 AI 基础设施、国防和能源架构的投资热潮支撑了增长。

3. 加息预期已过度定价。市场目前定价的美联储、欧洲央行和英国央行累计加息幅度远高于高盛的基本预测。高盛认为核心通胀压力有限，实际加息次数可能少于市场预期（2-3 次而非 7-8 次），这为远期利率对冲提供了机会。

4. 股市短期上行路径更清晰。得益于强劲的盈利增长和 AI 繁荣，尽管估值倍数下降，但市场对 upside supprises 的门槛降低。随着风险在定价中更充分反映，尤其是纳斯达克近期的反弹，股市短期内具备更好的上行跑道。

5. 美元漂移与日元潜在走强。美联储鹰派加息支撑美元短期表现，但高盛不预期美元会获得全面强劲支持。相反，日本国内政策转变（包括更快的加息和干预立场）使得日元从当前水平走强的空间大于走弱空间。人民币预计将在全球贸易关系稳定背景下逐步升值。

9月已实施加息，但市场定价隐含更多加息

美银：美元与中期选举，驾驭巨轮

1. 中期选举对美元影响有限，民主党全面获胜可能导致美元过度走弱后反弹。市场普遍预期若民主党控制国会将对美元不利，但美银美林认为这种影响被夸大。若出现民主党全面掌控局面，初期可能因增长和利率预期下降导致美元走弱，但这提供了逢低买入美元的机会，因为更大的信号在于 2028 年大选前景。

2. 分裂政府局面并非如共识般利空美元，反而可能因降低美联储独立性风险而支撑美元。预测市场显示分裂政府概率高达 90%。虽然传统观点认为缺乏财政刺激和潜在监管增加利空美元，但美银美林指出，僵局对经济冲击有限（美元中性）。更重要的是，若民主党控制参议院，将掌握美联储提名权，从而降低市场对“美联储独立性”受损的风险溢价，这对美元构成正面支撑。

3. 共和党全面获胜虽可能引发美元膝跳式反弹，但长期受财政风险和地缘政治主导。共和党全面获胜被视为最大意外，短期内可能因再通胀政策和 AI 监管放松预期推动美元上涨。然而，长期来看，财政赤字风险和伊朗等地缘政治冲突可能推高能源价格和收益率曲线长端，从而限制甚至逆转美元的涨幅。

尽管分裂政府概率上升，美元近期仍走强

Citi：中国白酒，更新行业排序，茅台>汾酒>老窖>五粮液>洋河

1. 更新行业排序：茅台 > 汾酒 > 泸州老窖 > 五粮液 > 洋河。基于近期渠道调研，经销商在中秋和国庆双节前备货谨慎，花旗对 2026 年下半年中国白酒行业需求预期较低。继续看好茅台由直销（DTC）驱动的高端白酒策略，对次高端和区域酒企持谨慎态度。将洋河评级从“买入”下调至“卖出”。

2. 茅台具备六大积极因素，是行业首选。尽管行业面临去库存压力，但茅台被视为例外。其二季度销售疲软主要源于向 DTC 模式转型的节奏调整，而非需求疲软。随着第二轮平均售价（ASP）上调生效，部分库存可能从二季度转移至三季度以充分享受提价红利。此外，毛利率同比降幅收窄，经营性现金流大幅跃升，机构投资者情绪可能已触底，且有望受益于资金回流中国必需消费品板块。

3. 洋河盈利不确定性最高，降级为“卖出”。洋河在白酒行业中盈利不确定性最大，因其现金收入占权责发生制销售收入的比例最低（仅 83%），经销商预付款疲软，且利润率面临更大下行压力。因此，将其评级下调至“卖出”，目标价大幅下调至 23.3 元人民币。

4. 五粮液面临持续运营不确定性，维持“卖出”。五粮液此前对历史财务报表进行重大“重述”，实质上是大规模的渠道库存回收计划。尽管有低基数效应和回购计划，但经销商合同负债下降，暗示对三季度持保守态度，盈利能力见度较低。

2026年上半年五家主要白酒企业销售额与净利润同比变动对比（%）

$\blacktriangle$ 小摩：中国房地产与银行，房贷补贴政策出台，姿态积极但力度低于预期

1. 房贷补贴政策细节公布，整体力度温和且限制较多。政府公布了新的房贷补贴政策，这是自2024年9月以来首次全国性楼市支持政策。政策规定仅限首套房、建筑面积小于120平方米、房价低于150万元人民币的购房者享受100个基点的利率补贴（有效利率从3.05%降至2.05%)，补贴期限5年，单户最高补贴5万元。由于标准较严，预计全国仅46%的成交量和31%的成交值符合资格，对头部上市房企的直接利好有限（预计不足10%的销售符合条件）。

2. 政策方向正面但非转折点，短期可能引发获利回吐。尽管政策方向积极，显示出政府稳定楼市的决心，但由于节省的利息成本（约占总房款的 3.3%）可能不足以显著改变购房者的决策，因此不被视为游戏改变者。中国房地产板块近期已上涨 12%，主要受市场投机驱动，鉴于政策力度低于市场预期，预计短期内会出现获利回吐现象。

3. 贝壳找房为主要受益者，优选华润系，回避困境房企。在房地产行业中，贝壳找房（KE Holdings）被视为关键受益者。其他偏好标的包括华润万象生活（CR Mixc）和华润置地（CR Land），建议逢低买入。对于万科等陷入困境的房企，建议在反弹时卖出。对于银行板块，政策对贷款增长有边际正面影响，但对资产质量影响有限，邮储银行（PSBC）因房贷占比高且在下沉市场 exposure 较大，可能是主要受益者。

看推

中期选举与股市：历史性的“先抑后扬”规律

实际收益率飙升推动美国国债收益率上涨

美债买家换人: 稳定币发行商崛起，中国持续减持

Treasury holdings: Stablecoin issuers vs. China

FEDERAL RESERVE BANK OF SAN FRANCISCO

汽车行业利润率持续快速下滑

Auto industry margins are still declining rapidly

Industrial profits as a % of total industry sales, 12m rolling sums

股市与利率波动的脱钩现象

Rate Volatility and Stocks

S&P 500 has been immune to rising rate volatility

美国电力结构加速“去煤化”，天然气与可再生能源接棒

全球原油成本曲线：海湾产油国拥有显著成本优势

Breakeven costs by country-resource segment

Breakevens are Brent-based and reflect forward-looking cash costs (operating expenses, taxes and royalties, maintenance capex) for existing production and half-cycle costs (ie, cash and development costs, excluding land costs) for new production. In all cases, breakevens include projected free cash flow from associated gas and natural gas liquids production and sales. Breakevens incorporate a 15% discount rate for all future cash flows.

$^{2}$Oil production from new wells started in 2025.

$^{3}$Production is split into country-resource type segments, with segments of <1 MMb/d grouped together.